腾讯音乐登陆港交所背后：“介绍上市”优势几何？

港股市场正在迎来更多细分市场龙头的驻足。

9月15日，腾讯音乐（TME.N）已获得在港交所主板二次上市的原则性批准，A类普通股预期将于9月21日开始在港交所启动交易，股票代码暂定为“1698”。

作为当前国内最大的在线音乐娱乐平台、同样也是最早向中国用户推出在线音乐服务的公司之一，腾讯音乐此次登陆港股市场将采用不涉及新股发行的“介绍上市”模式，而这一安排仍然得益于腾讯音乐在资金储备及现金流等方面一直保持稳健有效的管理，此次赴港上市目标则更多指向了改善股本流动性、吸纳多元化投资者、引导企业价值修复等中长期目标。

招股书显示，腾讯音乐2019年至2021年营业收入分别为254.34亿元、292.53亿元、312.44亿元，呈逐年增长态势。

在业内看来，腾讯音乐的港股上市有望进一步盘活自身股本流动性、改善股权结构，有助于优化公司治理结构，促进各项业务健康发展；与此同时，以公募基金为代表的境内投资者还能够通过港股通等机制实现对腾讯音乐更加灵活的投资配置，有助于增强股本的流动性，引导公司估值加速步入修复通道。

站在二次上市的当口，腾讯音乐的多项业务的成长指标也被市场所重视，例如其今年上半年的付费用户、订阅收入等指标都取得了两位数的正增长，而在二次上市、降本增效等举措的施行下，不少机构也纷纷表达了对腾讯音乐的乐观态度，而这也对腾讯音乐港股上市的信心形成了有力支撑。

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“介绍上市”增强股本活性

按照此轮上市安排，腾讯音乐将采用与传统IPO（首次公开募股上市）不同的“介绍上市”模式登陆港交所。

据港交所现行要求，以介绍形式上市的企业，将不涉及新股发行及募资，且在未获监管豁免前提下上市之日起六个月内不得进行增发再融资。

这意味着，此次腾讯音乐的赴港上市并不涉及股本增发以及相应的募资安排。

今年以来，已有贝壳、蔚来汽车等中概股采用介绍形式在香港等市场二次上市；而采用该模式上市的企业，往往具有现金较为充沛等财务特征，因此其二次上市短期内的募资必要性则相对有限。

“通常并不是所有公司都具有‘介绍上市’的条件，主要还是要看公司的现金状况是否足够充沛，否则通常条件下无论上市还是二次上市都会伴随着发行股份和增资计划。”一位港股市场的投行人士指出。

腾讯音乐在资金储备及现金流等方面一直保持稳健有效的管理。

截至2022年二季度末，腾讯音乐持有现金、现金等价物、定期存款、短期投资达258亿元，其中的现金及现金等价物就达100.44亿元，流动资产总额更是高达277.18亿元，流动比率、速动比率两项指标均达2.33倍。

“从财务状况看，主要是公司的现金状况较为充沛，后续的资金安排基本都有可靠的资金保证，这也是其采用‘介绍模式’上市的底气由来。”一位接近腾讯音乐的分析人士指出。

而在业内看来，腾讯音乐以介绍模式赴港上市，将实现维护股东权益、促进公司价值修复、丰富投资者结构并推动公司长期发展等多重目的。

“介绍上市其实是对存量股东利益的更好保证，因为传统IPO模式往往涉及到大规模的融资，尤其是对一些市值体量较大的独角兽企业来说，但发新股往往伴随着对老股权益的稀释。”一位港股市场投行人士表示，“相反采用不涉及新股增发的介绍上市模式，能够更好的避免股东权益乃至ROE出现不必要的稀释。”

在保证股东权益的前提下所实现的多地上市，也有望进一步提升投资者的持股流动性和交易便利性。

“在不涉及增发的前提下实现多地上市，在潜在市场资金、交易时间等多个制度安排下都对股东具有优势。” 上述港股市场投行人士指出，“对公司而言，也将丰富投资者结构，有助于治理结构的完善和企业的长期发展。”

在登陆港股市场后，境内人民币市场投资者也有望借“港股通”机制参与对腾讯音乐的投资交易或配置，这将进一步带动腾讯音乐的中长期价值修复。

“港股上市有助于弥补当前中概股的交易效率不足的缺陷，有助于引导企业的价值发现，促进一些具有内在价值企业持续修复估值。”一位参与港股交易的投资经理表示。

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成长潜力被聚焦

站在二次上市的关口，腾讯音乐今年上半年在多项经营指标上取得突破。财报显示，腾讯音乐2022年第二季度的非国际财务报告准则下(Non-IFRS)公司净利润为人民币10.7亿元，环比增长达13.4%。

被视为未来增长发动机的用户付费指标上，腾讯音乐更是在用户数、收入等维度实现了两位数的增长。

财报显示，腾讯音乐二季度订阅收入同比增长17.9%，在线音乐付费用户数增长至8270万，同比增长达24.9%，环比净增长250万；其中付费驱动付费率同比增加了3.3个百分点提升至13.9%。

在分析人士看来，伴随着版权保护制度环境的日益健全和内容付费意识的加速普及，付费用户数及订阅收入增长，更能体现出腾讯音乐的成长潜力。

“整体来看，未来音乐娱乐产业仍有巨大的空间和增长潜力。按照2021年总收入计算，中国是全球第二大在线音乐服务市场，在产业相关统计中也已跃升至全球第六大音乐市场。中国拥有广大的用户群体，并且他们对音乐娱乐的需求在不断增长。”中国人民大学经济学院教授、数字经济研究中心主任李三希表示，“随着中国版权保护越来越规范且各个音乐平台的服务和体验不断创新迭代，中国在线音乐服务用户的付费意愿正在增强，付费率也逐步提升，这意味着用户对于优质音乐内容、良好音体验的需求是持续的、稳定的、精细化的，中国在线音乐服务市场也将有望进一步走上高质量快速发展轨道。”

“版权保护环境的日趋完善，以及内容付费类产品渗透率的不断提高，将成为腾讯音乐长期价值成长的重要引擎。”一位关注中概股的投资经理表示，“一方面，付费用户和订阅收入的增长，反映了腾讯音乐产品、内容所具有的核心竞争力；另一方面用户的购买力、付费能力也在双双提高，这将对腾讯音乐的未来价值带来‘反哺效应’。”

近年来，腾讯音乐也在持续加大对产品和技术领域的投入。2019年至2021年，腾讯音乐研发投入分别为11.59亿元、16.67亿元、23.39亿元；占当期收入比例分别达4.6%、5.7%、7.5%。

腾讯音乐的成长潜力同样得到了市场机构的高度重视。例如中金公司维持“买入”评级，中信证券和光大证券维持“增持”评级。

中金公司就指出，看好腾讯音乐基于音乐生态的长期发展价值：“我们认为，公司（腾讯音乐）在行业调整期从更长远角度不断打磨运营能力，看好公司基于音乐生态的长期发展价值。”

安信证券则认为，腾讯音乐在用户基数、产品矩阵等领先优势的加持下，有望进一步释放商业化潜力。

“我们认为腾讯音乐在用户基数、产品矩阵布局和整体版权内容方面依旧具备领先优势，并持续强化与腾讯生态的联动，积极探索长音频等新业务，未来其商业化潜力有待进一步释放。”安信证券分析师孙延、周蓓蓓指出。