美联储错判通胀，鲍威尔背水一战

在疫情刚爆发的2020年，美联储主席鲍威尔推出了旨在防止金融市场崩溃和经济衰退的一系列超级宽松政策，包括降息、QE和其它刺激政策，其中直接向城市、州和企业提供贷款的政策措施，是美联储首次推出，被认为立场鸽派。当时的经济背景是，美国失业率非常高，通胀水平极低。

随后，美国劳动力市场迅速恢复，失业率超预期地快速下降，工资稳步增长，高通胀逐步成为更大的威胁，这令鲍威尔和他的同事们感到意外、措手不及。如今为应对高企的通胀，鲍威尔和他的同事们正在向鹰派转变。在不到一年的时间里，美联储从预计2024年之前不会加息，一路转变到将在3月加息。而就在上周，市场甚至预计美联储3月可能一口气加息50个基点。

政策快速转向背后，是美联储面临的艰难局面。华尔街日报发布长篇分析文，题为“美联储通胀判断失误，鲍威尔能否在不导致经济衰退的情况下降通胀？”华尔街日报刊载的美联储相关文章向来备受瞩目。

美联储有通过华尔街日报放风的传统，比如伯南克时期素有“美联储通讯社”之称的该报记者Jon Hilsenrath，他曾在美联储QE2（2010年8月底-2012年6月）公布前发表过一篇前瞻文章并引发数万亿美元的市场剧烈波动。

01

鲍威尔的挑战

华尔街日报称，在某些方面，鲍威尔当下面临的挑战比疫情初期时更加棘手。

自1980年代早期以来，没有一位美联储主席需要对抗如此高的通胀。鲍威尔面临的风险是，他与通胀的斗争将导致新的经济衰退，就像前美联储主席沃尔克那样。从历史上看，美联储无法在没有引发经济衰退的情况下，来压低通胀。

美联储将如何收紧货币政策是一个额外的挑战。当前美联储的紧缩方式包括：调整短期利率和缩减资产负债表。过去20年中，美联储的缩减方式仅仅是调整短期利率，对于只习惯于这种方式的市场来说，额外的紧缩方式——缩减资产负债表，可能极为危险。

美联储在2017年至2019年期间缩减资产负债表时，是被动地通过允许一定数量的证券到期而不每个月再投资，来进行减持的。然而这一次，有官员支持通过直接抛售方式缩表。不过就目前而言，包括鲍威尔在内的大部分官员还不支持如此激进紧缩。

如果美联储引发市场海啸，他们可能会因恐慌而受到批评。如果他们加息幅度不够大，可能会因为没有足够应对通胀而受到批评。

前波士顿联储主席Rosengren表示，过去六个月，由于供应冲击更加持久，而且工人获得更高的工资以抵消更高的物价，经济软着陆的可能性已经减弱。迅速提高利率以解决通货膨胀问题会增加经济衰退的风险。如果迅速加息，就没有时间看到已经完成的加息是如何减缓经济的。

前纽约联储主席William Dudley表示，利率需要升至3%或4%才能控制住通胀，然而这可能会损害市场。

鲍威尔能否成功，将深远地影响经济的未来走向以及美联储的信誉。

02

美联储错判通胀

上述棘手的境况，还要从美联储错判通胀说起。

去年春天，由于商品需求旺盛，以及半导体等中间产品的运输瓶颈和短缺，美国通货膨胀率飙升。美联储官员们认为这是由于经济重启造成的，判定通胀是暂时的。

去年9月，美联储修改了政策框架，承诺将利率维持在接近于零的水平，直到劳动力市场达到最大化就业。在这一框架下，允许通胀达到2%并走高。

然而现在看来，通胀是广泛意义的。去年9月美联储推出新框架时，很少有官员预料到这点。美联储官员们对经济增长、通胀和利率的预测，都落后于实际情况。

随后，面对劳动力市场迅速收紧，通胀压力非但没有缓解反而扩大，美联储政策快速转向。对于央行来说，这是一个不寻常的转变。当新数据发布时，美联储说“我们错了”。Rosengren后来表示，回想起来，9月的指引看起来并不理想。前美联储副主席Donald Kohn表示，“你很频繁地听到美联储这样说吗？”

尽管政策转向，但市场普遍认为，政策跟不上实际情况。鲍威尔似乎也这样认为。在上个月的新闻发布会上，他暗示了更快的加息路径，并拒绝排除在相邻的政策会议上持续加息的可能性（背靠背加息），甚至未排除一次会议加息50个基点的可能性。

华尔街日报点评称，这样持续加息，可能使当前周期更像1994年。那年，在经历了长时间的低稳定利率之后，当时的美联储主席格林斯潘在一年的时间内将利率提高了3个百分点。不过由于担心经济可能陷入衰退，美联储在1995年适度降低了利率。

03

美联储无法控制

目前，很多事情都是美联储无法控制的，包括疫情问题，俄罗斯乌克兰局势对能源市场的影响，供应链恢复的速度，亚洲疫情所导致的拖延，工作安排和支出偏好在多大程度上恢复到疫情前的模式等。

分析认为，即使今年商品价格如预期放缓，工资和租金的上涨也可能使通胀持续上升的趋势，进入到2023年。

04

未来政策不可预见性

早在2004年格林斯潘准备加息时，他采纳了几年后成为美联储主席的伯南克的建议。伯南克认为，对美联储目标和意图的更明确指导，可能会让政策更为有效。“货币政策是一场合作博弈。关键是让金融市场站在我们这边，让他们为我们做一些我们的工作。”

然而这一次，鲍威尔拒绝就政策路径提供所谓的前瞻性指导，因为通胀前景如此不确定。这与近年来美联储的操作方式是不同的。美联储官员们此前曾警告称，他们这次无法给政策路径提供与过去同样的可预测性。

对市场而言，未来政策的不可预见性，意味着一段坎坷的时期。近日圣路易斯联储主席布拉德的鹰派讲话引发美国债券市场巨震，就是一个很好的缩影。