陈果：宁组合难逢对手，结构主线围绕“宁组合+CPI”，今年底明年初会有一波春季行情

“A股处于资产荒下的结构牛”，这个观点适用于大多数时候，未来A股震荡到某个时间点会出现一次全面上行的行情，但总体而言，全面上行和大幅回撤是短暂的，要围绕资产荒和基本面分化的结构牛来展开投资。”

“在今年底到明年初大概率会出现一轮上升行情（春季行情）。市场风险最快到明年后出现。”

“宁组合里代表性的方向、整个行业的增速的增长也是兑现的，甚至超预期。但是另外一方面，它会越来越接近这个渗透率的黄金点，一旦黄金点过去，增速就会下行，那时市场会感受到压力。

从这个角度而言，现阶段依然看好新能源，但是越往后走，越要高度敏感它的增速变化。但相对而言，比如光伏、军工的高增长的确定性会更强很多，在明年是看不到它的增速下滑的拐点。”

“新能源产业链目前的核心是从上游到中下游，未来最关键的是走向智能化，产生新机会。明年中下游应该会比上游表现更好。”

“目前为止，宁组合依然没有特别大的风险。但市场永远是动态的，现在我们会继续配置宁组合，假设在明年的春季行情，宁组合的估值和它的增速变化转为负，那宁组合就不能说贯穿明年了。”

“明年投资主线：“宁组合+CPI”,CPI链里优先关注受益于稳增长、稳消费的和受益于技术进步的方向，比如汽车链条、新消费、芯片。”

“过去大家对于地产行业的担心，使得地产股的估值和银行股的估值处在极低的水平。但是最近行业正在发生巨大的变化，明年地产股和银行股有机会获得估值的修复，但结束之后，还是要回到宁组合和CPI下游，下游可以是消费和一部分的科技。”

11月9日，华尔街见闻特邀安信证券首席策略分析师陈果与大家聊聊“宁组合何去何从，以及如何把握市场的春季行情”，以上是陈果带来的的观点与判断。

以下是投资作业本（微信ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：

A股处于资产荒下的结构牛

华尔街见闻：您在8月份提出A股是处于资产荒下的结构牛，请问为什么会有这样的判断，未来市场是不是还处于这样格局之下？

陈果：8月份市场是有一定的分歧的，有投资者说指数的空间比较高，也有说经济有陷入滞胀的风险。但我们认为目前是资产荒下的结构牛。第一，它既不是全面的指数牛市，但也不至于走熊；第二，把握结构性行情。从讲资产荒下的结构牛以来，宁组合创了新高。

首先资产荒正在加剧且会持续，居民大类资产配置持续增配权益资产，带来不断催化，房产税进一步推进，银行理财、产品净值化、包括资产新规过渡期的结束，这一系列的趋势都是在增强，而不是在减弱。市场看到的基本面疲软更多来自内需，尤其是房地产链条，但另一方面也代表着房地产吸引资金的大幅减弱。

在这个背景下为什么说是结构牛？首先，和经济基本面变化相关的行业股票是受影响的，包括周期，很多人当时认为周期有供给的逻辑就可以一路向上，但从过去阶段来看，宁组合还在继续奔跑，周期股已经出现大幅回撤，不是因为供给逻辑发生了破坏，而是因为需求。它的结构非常分化，因为宁组合所代表的新兴先进制造业基本面是超预期的，它和旧经济地产链是不相关的。当时提出的“A股处于资产方向的结构牛”，这个观点现在回顾看很准确，往后看也能概括大多数时候。

未来A股震荡到某个时间点会出现一次全面上行的行情，但总体而言，全面上行和大幅回撤是短暂的，要围绕资产荒和基本面分化的结构牛来展开投资。

今年底明年初会有一波向上的春季行情

华尔街见闻：A股上行的行情会在怎么样契机下去启动？

陈果：第一，市场已经看到了一些制约因素，比如旧经济地产链的疲弱，如果通过这些因素推测出市场下跌是不符合逻辑的，因为它至少可以维持震荡格局。

本质上来说，市场在等待新的、非线性的变化。线性变化一般不会从根本上改变现在的市场趋势，而非线性的变化来自于政策。

今年是相对特别的年份，从经济增长数据来说，稳增长压力比较小，所以要把握好这个时间窗口，做能耗双控、碳中和结构性的改革，包括一些金融风险的处置，因为时间窗口意味着它不是无限的。

既然今年是有稳增长压力比较小的时间窗口，或许明年环境就会变化，今年底包括重要的一些会议召开包括中央经济工作会议。明年初是非常值得关注的时间。阶段市场在震荡，在等待政策非线性的加码。一旦信号出现，市场不需要等到经济触底，而会预期，到那时会出现一轮上升的行情，在今年底到明年初(春季行情)大概率会出现一轮上升行情。

等待市场消化疲软数据，

风险最快在明年春节后出现

华尔街见闻：您很早前率先提示市场会有一些短期风险，对于明年市场，您有怎么样的判断？

陈果：我今年春节曾说过，今年的行情相对复杂，投资者要“怀着牛心，带着熊胆。” 我们要在这里寻找机会，但是也要有盈利兑现意识，因为可能会出现大幅回撤，但是出现后，又可以去买进。

春节后，我发表过评论，春季行情在春节之后的第一天就结束了，所以那时是兑现，然后等待大幅调整之后买入。站在当下，看后市要先等市场这一波春季行情先上，在这个阶段不断消化一些相对疲弱的数据，金融、地产、消费板块已经是处在调整了相当长阶段的位置，很难出现大幅下跌。

先去等外部有力的信号变化（政策），然后等到消费股、金融股都出现一轮表现之后，说明了市场已经反映了经济见底或者是改善的预期，届时要注意一些利空信号。所以投资要有长期的看法，这是战略，但短期也要有一定相机抉择，这是战术。

战略上，现在是资产荒的结构牛，未来中期机会很多多。战术上，现在不去想风险，先等市场上行，再去考虑市场的各个板块位置所隐含的预期和边际变化，要走一步看一步，如果一定要现在看的话，我认为风险至少到明年春节之后。

结构主线：“宁组合+CPI”

华尔街见闻：明年有没有一些主线提示呢？

陈果：到目前为止，宁组合依然没有特别大的风险。但市场永远是动态的。现在我们会继续配置宁组合，假设在明年的春季行情，宁组合的估值和它的增速变化转为负，那宁组合就不能说贯穿明年了。

由于经济慢慢走出疫情，上游价格慢慢传导到下游，最近可以看下游的价格有涨价的现象。

所谓的新能源链条就是有色化工或者是元素周期表，从现在往明年看，在下游，如果有共振的方向就会更强，可能是谁呢？

第一，政策层面，要稳增长、稳消费，汽车链条和新的消费要去关注，因为今年相对来说比较疲弱，受到供给和需求两方面的抑制供给，

芯片的链条也值得关注，明年供给芯片的紧缺不断缓解，需求受到相关的行业的政策，可能也会提升。

所以 CPI链里与政策稳消费共振的，需要特别重视。当然由于疫情受损较多的行业，一旦疫情好转，政策在其中也会有所加强。

第二，产业方面，要关注产业的聚变点。今年新能源车的渗透率达到黄金点后快速增长，但其他的新产业也有巨大投入、技术进步及迭代迹象，包括在元宇宙、VR、AR，它可能会跟消费电子和TMT板块相关，也处于下游。

大方向上，第一是“宁组合+CPI”（宁组合加下游）。而CPI链里优先关注受益于稳增长、稳消费的和受益于技术进步的方向。

宁组合增速优于其他行业，但要关注拐点

华尔街见闻：您怎么看宁组合业绩、股价的持续性情况？

陈果：强调宁组合股票虽然有震荡和波动，但相对而言它背后代表的是长周期（渗透率和替代率的周期）。

到目前为止，宁组合里代表性的方向、整个行业的增速的增长也是兑现的，甚至超预期。但是另外一方面，它也会越来越接近这个渗透率的黄金点，一旦黄金点过去，增速就会下行，那时市场会感受到压力。

从这个角度而言，现阶段依然看好新能源，但是越往后走，越要高度敏感它的增速变化。但相对而言，比如光伏、军工的高增长的确定性会更强很多，在明年是看不到它的增速下滑的拐点，所以谈到宁组合，要根据它具体增速情况，做动态估值调整。

总体而言，目前宁组合整体来没有出现过增速的拐点，它的增速相对其他的行业也占优。

新能源车更看好中下游，

关注走向智能化产生的新机会

华尔街见闻：新能源车上中下游的产业链您更看好哪个？

陈果：今年表现相对最强的是上游，其次是中、下游。明年中下游应该会比上游更强。

之后在下游可能会出现一些新公司，新能源汽车本质上是从电动汽车往智能汽车去发展。在下游它带动汽车的电子，带动相关的软件系统和应用，这个空间非常大。

另外我们要去参考一些估值数据，比如动力电池从现在看明年的增速和明年的 PEG还是小于1，因此它的配置吸引力还是可以的。总体来讲，产业链目前的核心是从上游到中下游，而且未来最关键的是走向智能化，产生新机会。