中信建投吴浩：债市可多借鉴股市的信息披露制度

【编者按】经历2020年高信用等级国企债券违约惊魂后，2021年债券市场会怎么走？哪些领域有风险？投资机会在哪里？澎湃新闻联手专业债券资讯平台“胜券”，推出《胜券在握》专题，深度对话资深业界人士，对上述问题一一拆解。

继去年的永煤事件后，2021年年初，知名的开发商华夏幸福成为了信用债市场的热点。由于负==债太高，叠加房地产融资收紧，资金链断裂后，华夏幸福出现了债务违约。截至3月30日，华夏幸福及下属子公司累计未能如期偿还债务本息合计372.10亿元。

中信建投证券资产管理部董事总经理吴浩近日接受澎湃新闻专访时指出，华夏幸福发生债务逾期是对信用债市场信心的进一步打击。

吴浩指出，从去年11月份开始，因为资本市场的股强债弱行情，引发投资者抛出一个非常流行的观点：债券产品比股票产品风险大得多。这个观点和大家的常识是相悖的。因为大家一般都认为固定收益类的产品很安全，收益相对比较确定。可如今，大家发现固定收益不仅不固定，风险甚至远远高于股票型产品。相比之下，股票市场虽然也没有抵押物，但是通过这些年的发展，各方面的机制和对投资者的保护相对而言可能要更加成熟。

要修复市场恢复对信用债的信心，吴浩建议，是否可以学习和借鉴股票市场，加大信息披露的频率，也接受投资者的调研，发行人企业也设立董秘。此外，还应接待日常投资者的信息披露，要跟投资者互动；设立规定时间的公司信息披露和网上沟通路演等活动，加大监督和提高信息的透明度。

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很多投资机构目前都在大幅收紧信评标准

澎湃新闻：2020年信用债市场风波是不是中国债券市场一个重要的分水岭和转折点？当前的信用债市场是否面临一场大变局？

吴浩：是的，将之视为分水岭怎么说都不为过。去年11月的这道分水岭对于市场而言，相当于是在多重打击后的最后一重打击，一度让市场顿时对所有信用债的信用资质都产生了怀疑。

2020年上半年，市场的信用状况就已日趋恶化——从民企逐渐蔓延至国企，包括北大方正、华晨汽车、紫光集团等均为国企。这几只债券不仅存量规模很大，且均为AAA评级，多家大型投资机构都因此踩雷。这些企业会爆雷大大超出了市场预期。再到2020年11月的永煤事件，称之为是中国债券市场的分水岭事件，怎么说都是不为过的。我所感受到的整个债券投资圈，所有周围的投资机构和相关的风控判断角度都发生了变化。在过去，看企业的财务报表，到企业去做尽调，基本就能发现企业的强弱——2020年11月10日以后还要判断融资人的还款意愿。

我所了解到的很多投资机构目前都在大幅收紧信评标准，并将投资权限上收。整个信用债投资市场，对出现一点点负面舆情风吹草动的个券，盘口时常闪现快速暴跌抛售的惊悚价格，70-80块钱净价成交的个券比以往显著增多。

澎湃新闻：房地产开发商是中国债券市场和离岸市场的重要参与者，房地产行业在融资收紧下还会有发展机遇吗？

吴浩：离岸市场上房企债券短期内很难再有大的融资动作，票面利率都很高；在中国境内的市场环境下，民企地产债已被多数投资机构封杀出库，基本上发不出债来。

华夏幸福发生债务逾期是又一个大雷，是对信用债市场信心的进一步打击，使得本就转向谨慎的信用债投资市场更为杯弓蛇影。

华夏幸福的杀伤力或许远超过永煤，因为它的存量巨大，有900亿的存量债券融资（还有大量银行间、交易所ABS，以及中资美元债等融资）。多数市场投资机构在2018年之前对华夏幸福的债券一直是禁投的，直到2018年中国平安进入。中国平安给华夏幸福投了540亿元，大家把平安当做它的护身符，很多机构才把华夏幸福调为买入库。结果平安现在承认这笔投资可计入拨备损失。相比于永煤，购买华夏幸福债券的机构非常集中——高度集中在一些大型专业投资机构手上，永煤则较为分散。由此可见市场人士对华夏幸福企业基本面的集体误判。

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债券市场可多借鉴股票市场的信息披露制度

澎湃新闻：所以当前债市的基础设施建设上存在很多问题，给你们造成了很大的困扰。

吴浩：是的，中国信用债的市场已经出现信用的缺失。

首先，评级公司经常对债券市场的恐慌情绪起到推波助澜的作用，引发恶性循环，股票市场就没有这个特点；第二，股票市场有涨跌停板制度，而债券市场没有，信用债品种还缺乏流动性；第三，尽管债市有做市商的制度，但目前做市商的职能较为简单，不能对市场真正提供充足的报价及交易对手寻找的职能；第四，信息披露机制存在问题：上市公司的信息披露相对规范、严格，除了年报、半年报，还有季报甚至业绩月报。而债券发行人的信息披露频率、内容相对少很多。很多城投类债券发行人的信息披露还相对不透明。若是按照一个正常的上市公司去研究发债主体，会发现很多企业很难研究透彻，而这当中很多的发债企业评级还并不低。去年以来一路违约的债券大都AAA评级，也是颇具戏剧性。

澎湃新闻：你对完善债券市场的基础设施建设有什么建议？

吴浩：第一，是否可以对发行人建立更强有力的约束机制，大幅提高违约成本。第二，是否可以学习和借鉴股票市场，加大信息披露的频率，也接受投资者的调研，发行人企业也设立董秘。此外，还应接待日常投资者的信息披露，要跟投资者互动；设立规定时间的公司信息披露和网上沟通路演等活动，加大监督和提高信息的透明度。

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城投信仰一定会打破

澎湃新闻：信用风波之后，大家又提出了一个问题，城投信仰还要不要坚持？

吴浩：第一，城投债确实比民企债相对要安全，城投公司对资源调配能力强于民营企业，因为城投有政府的信用在背后支持。而很多民企基本上都是个人实际控制，一旦出了问题，资金链条会迅速断裂，马上就陷入雪崩的状态。

第二，城投信仰一定会打破，而且率先会从弱资质的尾部区域爆发。现在大量的资金高度追逐江浙区域，债券的收益率压到了很低，但至今还一直在滚动发行，因为这个区域是讲信用的，对资本市场非常尊重。而不同地区对资本市场的认知是不同的，比如某些地区的很多城投公司对资本市场的认识就不太足够。

华夏幸福债券事件之后，各投资机构加紧排查各个区域的实际情况，对如负债率较高的地区，财政实力较弱的区域，人口净流出的区域，以及资源枯竭性城市，这类债券主体全面回避。总之，城投信仰打破是必然的，就看从哪个城市或区域打破。

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今年信用债投资策略要颠覆性改变

澎湃新闻：你们在永煤事件后风险策略是否有所调整？你现在肯定也在考虑一些对策，能不能透露你的思路？

吴浩：信用债投资策略要颠覆性改变：大幅收紧信用债投资尺度，加大权益产品投资。今年普遍的市场焦点在股票市场，当然，对于大部分普通投资者而言，这可能不太容易接受，因为权益市场波动比较大。所以今年流行的理财产品风口就是“固收+”产品——固收打底，权益收益增强——债券与股票的资产切分比例大都为80:20，这是今年比较热销的产品形态。